“趁热”冲刺A+H，赤峰黄金九成收入“绑”黄金
高集中度与矿产投资风险何解
黄金热潮下，赤峰黄金“趁热”冲刺港股上市。
2月18日，赤峰吉隆黄金矿业股份有限公司（以下简称“赤峰黄金”）通过港交所上市聆讯。继紫金矿业、山东黄金之后，赤峰黄金或成为第三家“A+H”两地上市的黄金股。
2025年，黄金价格屡创新高，2月11日，伦敦金现货价格触及2942美元/盎司，创下历史新高。
“金价上行周期中，金矿股业绩普遍受到大幅提振，”一位黄金行业分析师对第一财经称，赤峰黄金在推进港股上市计划的同时，也面临着收入结构集中、金价周期影响以及海外矿产不确定因素等多重挑战。
黄金价格成“双刃剑”
具体看来，赤峰黄金的港股上市计划始于2024年6月，公告显示，赤峰黄金此次拟发行不超过3.38亿股H股并在香港联交所上市。募资将主要用于境内外业务扩张（包括矿山扩建、勘探增储）、并购整合及补充流动资金。
不过赤峰黄金的核心收入依赖黄金业务，截至2024年9月30日，黄金销售收入占总收入比例高达89.4%。
2015年至2023年，公司A股净利润从2.37亿元攀升至8.71亿元，但增长路径并非一帆风顺：2018年因行业周期调整亏损1.14亿元，2022年受海外高税率拖累净利润下滑19.5%至4.94亿元。
国际金价波动是业绩起伏的关键变量。过去十年，伦敦金现货价格经历多轮震荡，2015年暴跌28%，2018年累计下跌1.57%，2021-2022年连续两年累计跌幅约4%。2024年，受益于伦敦金价年内27%的涨幅，赤峰黄金净利润预计达17.3亿至18亿元，同比增幅超115%。
上述黄金行业分析师称，赤峰黄金绝大部分收入来自黄金销售，但黄金价格受多种因素影响，这些因素复杂多变且难以预测，从而影响公司收入和利润。同时，黄金资源量及储量估计基于假设价格，实际价格偏离可能导致减值、重列及相关费用增加。
除了主营业务集中度较高，赤峰黄金的主要客户集中度同样较高。
18日披露的公告显示，赤峰黄金的主要客户群体涵盖了贵金属和其他有色金属的精炼商、交易公司以及银行。公司前五大客户近4年为公司贡献的收入分别约29.46亿元、53.45亿元、55.65亿元及49.04亿元，分别占同期总收入的77.9%、85.4%、77.1%及78.8%。
其中，赤峰黄金最大客户近年来的年度的收入贡献分别为56.2%、41.5%、37.0%及34.4%。尽管最大客户的收入占比呈现出逐年下降的趋势，但前五大客户的整体集中度仍然保持在较高水平。公司也称，在客户多元化方面存在潜在的优化空间。
海外矿产投资风险
从业务布局看，赤峰黄金的海外市场占比较大。
截至2024年9月30日，公司总资产中约65.2%来自海外业务。截至2023年底，公司海外业务分别占黄金总产量及总收入的76.9%和71.9%。
据公告披露，赤峰黄金主要通过六大金矿开展黄金生产业务，包括中国的吉隆金矿、五龙金矿、锦泰金矿和华泰金矿，以及老挝的塞班金铜矿和加纳的瓦萨金矿。此外，公司在中国吉林省运营瀚丰多金属矿。
截至2024年9月30日，赤峰黄金海外金矿的矿产资源量估计约为9112.9万吨，中国矿山的矿产资源量估计约为1889.3万吨。
“海外矿业的投资受国际政治、经济环境、产业政策、市场环境等方面的影响，投资收益存在不确定性。”沪上一位中型券商人士对第一财经记者分析称，且矿产资源勘探充满变数，可采资源的开发需获得当地政府批准，易受融资、岩土、管理及成本问题影响。即便发现矿床，从勘探到生产也需要大量时间和资金，期间市场及经济可行性可能发生变化，资源量转化为储量的过程无法保证。
截至2021年底，赤峰黄金资产负债率为38%，到了2022年底增长至58%，公司负债总额在2023年达到峰值后略有下降，但截至2024年9月30日，公司资产负债率仍高达51%，高于同行水平。
对比来看，截至2024年9月底，湖南黄金、山金国际、四川黄金的资产负债率分别为15.87%、21.08%和27.58%，西部黄金和中金黄金的资产负债率分别为36.04%和42.47%。赤峰黄金的负债率均高于上述公司。
赤峰黄金的其他非流动资产也呈现持续增长趋势。截至2022年底，公司其他非流动资产为人民币1.455亿元，至2023年12月31日增加45.7%至2.121亿元。这一增长主要由于山东长龙三辉建设工程有限公司选矿厂扩建项目的预付款项增加，导致工程施工及设备预付款项增加人民币4940万元。
上述券商人士称，矿业公司在顺周期时，主营业务增长和投资收益可带来业绩加成；但在逆周期时，高负债和投资风险可能成为业绩拖累。
截至2025年2月18日，赤峰黄金A股收盘价报19.56元，总市值325.46亿元。
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